Hallo und herzlich willkommen auf dem Finanzplaneten! Mein Name ist Kai und heute freue ich mich auf die erste Analyse im Jahr 2022. An dieser Stelle erstmal danke an alle Abonnenten. Nicht nur dafür, dass ihr das Jahr 2021 sehr erfolgreich für mich gestaltet habt, sondern auch dafür, dass ihr trotz der ruhigeren Phase im Dezember am Ball geblieben seid. Ich gebe mir Mühe, dass ihr auch 2022 regelmäßig mit frischen Analysen versorgt werdet. Zusätzlich zeigen die Abstimmung im Community-Tab auf YouTube, dass ihr Interesse an regelmäßigen Updates zu den Unternehmen habt, sobald die Unternehmensabschlüsse rauskommen. Diesem Wunsch werde ich künftig dann ebenfalls nachkommen, sobald ich wieder etwas mehr Zeit habe! Ansonsten jetzt aber viel Spaß mit der Nornickel Aktienanalyse!

Grundlagen

Am grundlegenden Vorgehen meiner Analysen wird sich auch im neuen Jahr nichts ändern. Wir schauen uns auch bei Nornickel wieder erstmal das Geschäftsmodell und die Geschichte des Unternehmens an. So sehen wir eventuell bereits einen roten Faden und können abschätzen wo das Unternehmen hingeht.

Geschäftsmodell

Nornickel ist ein Bergbauunternehmen, das verschiedene Erze abbaut, transportiert und vertreibt. Der Schwerpunkt liegt hierbei insbesondere auf dem namensgebenden Nickel sowie Palladium und Kupfer.

Historische Eckdaten

Das Unternehmen gründete sich in 1993, damals unter dem Namen Norilsk Nickel. Im Gebiet von Norilsk wird aber bereits seit dem Anfang des 19. Jahrhunderts Nickel abgebaut. Mit dem Zerfall der Sowjetunion wurde das Unternehmen allerdings privatisiert und gründete sich als Aktiengesellschaft neu. 1997 schrieb das Unternehmen wieder schwarze Zahlen. Seit dieser Zeit erwirbt Norilsk Nickel immer mehr ausländische Erzvorkommen. Dabei kauft man auch Vorkommen anderer Erze als Nickel und fängt an sich zu diversifizieren. Der größte ausländische Kauf eins russischen Unternehmens bis dato war allerdings der Erwerb der LionOre Mining International in Kanada im Jahr 2007 für 6,4 Mrd. USD, ebenfalls ein Nickelproduzent. Anschließend hatte man den Status des weltgrößten Nickelproduzenten erreicht.

2008 stieg man über eine weitere Akquisition zusätzlich stark in den Kohleabbau ein und konkurriert seitdem auch mit Rio Tinto und BHP. Für Bergbauunternehmen mit ihren riesigen Energiebedarfen, ist es natürlich immer günstig seine eigenen Kohlevorkommen zu besitzen. 2018 gab man diese Beteiligung allerdings wieder auf. 2016 erneuerte Norilsk Nickel seinen Außenauftritt und nennt sich von nun an Nornickel. Trotz seiner Spezialisierung gehört Nornickel zu den größten Bergbauunternehmen nördlich des Polarkreises. Seit jeher hat das Unternehmen mit seiner extremen Umweltverschmutzung zu kämpfen. Zuletzt ist der nationale und internationale Druck so groß geworden, dass das Unternehmen nun große Investition in neue umweltfreundlichere Anlagen tätig. Entgegen diesen Bemühungen gab es 2020 eine Umweltkatastrophe, da der Dieselreservekraftstoff des Unternehmens ausgelaufen ist. 350 Quadratkilometer wurden dabei kontaminiert.

Produktanalyse

Schauen wir uns nun mal die verschiedenen Produkte des Unternehmens an, um zu sehen wie diversifiziert das Unternehmen denn in seinen Umsatzerlösen ist.

Geschäftsgebiete

Die Umsatzerlöse sind vom Unternehmen leider nicht nach Beteiligung der Erze Ausam Umsatz aufgeschlüsselt. Bleibt zu sagen, dass das Unternehmen eine Vielzahl an Erzen abbaut, auch wenn der Schwerpunkt auf Nickel, Palladium und Kupfer liegt. Nornickel ist der größte Nickel- und Palladiumproduzent der Welt. Zudem ist man drittgrößter Produzent an Platin. Aktuelle Schätzungen der Bodenschätze gehen von 6,5 Mio Tonnen Nickelreserven, 11,6 Mio Tonnen Kupferreserven und 3,7 Mio Tonnen Platinreserven aus.

Absatzmärkte

Regional gesehen teilen sich die Umsatzerlöse zu 43% auf Europa, zu 34% auf Asien und zu 15% auf die amerikanischen Kontinente auf. Der geopolitische Widersacher USA macht somit keinen kritischen Anteil am Umsatz aus. In Russland selbst werden knapp 4% der Umsatzerlöse eingespielt.

Nornickel Aktienanalyse
Quelle: Marketscreener.com

Auswertung

Sowohl von seinen Erzen her als auch von der regionalen Verteilung scheint Nornickel ausreichend diversifiziert zu sein. Von mir erhält das Unternehmen daher zufriedenstellende zwei von zwei Punkten in der Produktanalyse.

Branchenanalyse

Bevor wir uns Nornickel jetzt für sich anschauen, wollen wir erstmal wissen, wie attraktiv es insgesamt ist in der Bergbaubranche tätig zu sein und dort Nickel und Palladium abzubauen.

Attraktivität der Branche

Der globale Markt für Nickel soll innerhalb der nächsten Jahre um durchschnittlich 5% steigen. Bei Palladium sieht es sogar leicht besser aus. Während man Nickel zu Veredlung von Stahl nutzt, findet Palladium bei der Abgasreinigung in Benzinmotoren sowie in Elektronikteilen Anwendung.

Wettbewerber

Im Kerngeschäft Nickel ist Nornickel Weltmarktführer. Insgesamt konkurrieren aber noch einige weitere Unternehmen in diesem und angrenzenden Bereichen. So sind unter den größten Wettbewerbern bspw. auch BHP, das größte Bergbauunternehmen der Welt, und andere Branchengrößen wie Vale, Glencore oder Jinchuan. Der Großteil der Branchenumsätze sind in der Hand großer Unternehmen.

Kunden

Bergbauunternehmen haben gewerbliche Kunden. Diese nutzen Nickel und Palladium wie gerade beschrieben. Da es hier darum geht wie gut das Unternehmen die Preise setzen kann, muss man aber auch immer sagen, dass die Preise für Rohstoffe an den Rohstoffbörsen gemacht werden. Aktuell sieht man gerade zum Beispiel einen Anstieg der Rohstoffpreise, von dem sich generell kein Unternehmen lossagen kann.

Zulieferer

Wer tief in der Erde schürft, der braucht auf der anderen Seite viel Energie. Nicht nur die grabenden Maschinen wollen gefüttert werden, sondern auch die Weiterverarbeitung von Erzen kostet viel Energie. Hier wird zumeist Kohle oder Diesel eingesetzt. Beides hängt ebenfalls an den globalen Rohstoffbörsen und auch hier können die Preise trotz aller Marktmacht nicht wirklich verhandelt werden.

Ersatzprodukte

Metall ist ein grundlegender Baustoff. Stahl wird zum Bauen in rauen Mengen benötigt und somit auch Nickel zu Veredlung. Daran geht meist kein Weg vorbei, wenn man bestimmte Stahleigenschaften erreichen möchte. Ähnlich wenig Alternativen hat man bei den Katalysatoren von Verbrennungsmotoren.

Markteintrittsbarrieren

In wenig Branchen ist der Einstieg als Neuling so kapitalintensiv und somit so schwierig wie im Bergbau. Allein schon die Schürfrechte von teilweise korrupten Regierungen in Entwicklungsländern zu erhalten, gestaltet sich mitunter schwierig. Dazu kommt noch, dass die Rohstoffe oft in unzugänglichen Regionen liegen, sodass selbst die grundlegende Infrastruktur selbst aufgebaut werden muss. Der Branchenprimus BHP rechnet für 2022 zum Beispiel mit Erschließungskosten von insgesamt 9 Mrd. USD.

Auswertung

Als Bergbauunternehmen hat man einiges an Konkurrenz und sowohl im Einkauf als auch im Verkauf ist man an globale Rohstoffpreise gebunden. Aufgrund dieses Preisdrucks in dreifacher Hinsicht vergebe ich nur 3 von 6 Punkten für die Nickel- und Bergbaubranche.

Marktstellung

Nun wollen wir mal sehen wie sich Nornickel innerhalb der Branche schlägt und, ob man dem Unternehmen zutrauen kann in Zukunft hier Marktführer bei Nickel zu bleiben.

Produktentwicklung

Bei Bergbauunternehmen kann man die Produktentwicklung gleichsetzen mit der Erschließung weiterer Erzvorkommen. Wie ihr auf dieser Grafik seht, ist gerade ab 2015 zumindest die Nickelproduktion deutlich eingebrochen. Das scheint wiederum kein geschäftspolitisches Kalkül zu sein, da der Nickelpreis seitdem fast stetig gestiegen ist. Es hat wohl eher damit zu tun, dass viele alte und dreckige Standorte geschlossen werden mussten. Statt in neue Vorkommen wird also erstmal in neue Produktionsstandorte investiert, da das scheinbar lange verschlampt wurde.

Nornickel Produktion
Quelle: Statista.com

Möglichkeit einzukaufen

Man hat zwar gute Möglichkeiten Treibstoff und andere Rohstoffe einzukaufen, da man über die internationalen Börsen handeln kann, dafür hat man allerdings keinen Einfluss auf den Preis und ist ein Spielball des Wirtschaftszyklus.

Einflüsse auf das Geschäft

Da wir es gerade hatten, hier nochmal der größte Einfluss. Dieser ist auf jeden Fall der Wirtschaftszyklus. Bergbauunternehmen sind immer Zykliker, da sie als erstes Glied der Wertschöpfungskette besonders stark mit der Gesamtwirtschaft mitschwanken. Aktuell sieht man das ganz stark während der Pandemie. Während viele Rohstoffkosten bei Ausbruch der Pandemie eingebrochen sind, haben spätestens Ende 2020 wieder Vorkrisenniveau erreicht und darüber hinaus.

Besonders stark trifft Nornickel der Trend hin zum Umweltschutz. Aktuell sind sie gezwungen viele alte Standorte zu schließen, da diese einfach nur Dreckschleudern sind. Hier wurde der nationale und internationale Druck zu groß.

Marketing

Man muss keinen großen Marketingaufwand betreiben, da man ohnehin keinen großen Einfluss auf den Preis hat. Außerdem findet man über die Rohstoffbörsen auch immer einen Abnehmer. Die Marketingkosten kann man sich also sparen und sollte dafür vielleicht lieber in den Umweltschutz investieren. Der steigert dann ja ohnehin das internationale Ansehen.

Wachstumsmöglichkeiten

Auch ohne das Erschließen weiterer Erzvorkommen hat man bei Nornickel allerdings gute Möglichkeiten zu wachsen und die steigende Internationale Nachfrage zu bedienen. In 2020 hat Nornickel beispielsweise 172.000 Tonnen Nickel produziert. In der Produktanalyse habe ich aber ja bereits aufgeführt, dass die geschätzten Nickelreserven des Unternehmens 6,5 Mio. Tonnen groß sind.

Unternehmensführung

CEO des Unternehmens ist der russische Oligarch Vladimir Potanin, nicht zu verwechseln mit Wladimir Putin. Er erwarb seinen Bachelor am Moskauer Institut für internationale Beziehung. In der Sowjetunion war er Mitarbeiter im Handelsministerium und wurde Chef der internationalen Bank für wirtschaftliche Zusammenarbeit. Mit Fall der Sowjetunion hat er selbst die Oneximbank und eine zugehörige Holding gegründet. Seine Bank und er als stellvertretender Ministerpräsident in den 90er Jahren trieben ein Aktien-gegen-Kredit-Programm voran, bei dem der Staat günstig Kredite bekommen konnte, wenn er als Pfand Aktien staatlicher Unternehmen hinterlegt hat. Das tat der Staat mit 38% der Norilsk Nickel Aktien. Der Kredit wurde nie zurückgezahlt, deswegen ging das Pfand in den Besitz von Potanins Bank über. Rückblickend ein gutes Geschäft. Seine Holding ist ein Mischkonzern, weswegen er sich in allen Wirtschaftsbereichen relativ gut auskennen sollte. Seine 31% an Nornickel sind aktuell gut 14 Mrd. USD wert.

Nornickel Norilsk Nickel CEO
Quelle: Bloomberg

Gesetzliche Rahmenbedingungen

Besonders bedrohlich sind die zunehmenden umweltschutzrechtlichen Vorschriften. Die gibt es zwar nicht erst seit gestern, aber Nornickel trifft es trotzdem irgendwie unvorbereitet. Zusätzlich ist Russland zwar nicht so kritisch zu sehen wie China, aber als lupenreine Demokratie würde ich auch dieses Land nicht bezeichnen. Das ist auch der Grund, warum es auf dem Finanzplanet bisher keine Analysen zu russischen Aktien gab. Bezüglich gesetzlicher Rahmenbedingungen sehe ich also besonders das politische Risiko. 2020 belegt Russland auf dem Korruptionsindex Platz 129 zusammen mit Malawi und Mali.

Auswertung

Nornickel sichert sich aktuell weniger neue Vorkommen als, dass es Werke schließen muss, weil der Umweltschutz immer weiter voranschreitet. Zusätzlich ist man nicht frei in der Preissetzung beim Einkauf und Russland als Unternehmenssitz ist auch eher ein unsicheres Pflaster. Insgesamt gibt es so nur drei Punkte für die Marktstellung von Nornickel.

Unternehmensbewertung

Jetzt wollen wir uns die Wachstumswerte des Unternehmens anschauen, bevor wir mit den dahinterliegenden Zahlen die Bewertungsmodelle befüllen. Wie immer betrachten wir die Veränderung und Durchschnitte über die letzten 5 Jahre.

Finanzkennzahlen 5-Jahres-Durchschnitt

  • Operative Nettobetriebsvermögen +6,6%
  • Umsatz +14,4%
  • Operativer Gewinn +15,8%
  • Operative Marge 44,9%
  • Free Cashflow +28,3%
  • Operativer CF +18,9%
  • Eigenkapitalquote 21,0%
  • Fremdkapitalkosten +12,1%
  • Dividendenwachstum +5,5% (+5,5% je Aktie)
  • Dividendenrendite 9,1% (aktuell 4,5%)
  • Ausschüttung des FCF 100,3%
  • Übergewinn +31,0%
  • Kurs-Buchwert-Verhältnis 10,3 (aktuell 9,8)
Norilsk Nickel Umsatz
Quelle: Aktienfinder.net

Erläuterung der Zahlen

Die Wachstumszahlen von Nornickel über die letzten Jahre sehen ordentlich aus. Hier muss man aber direkt einhaken. Ein Großteil der Umsatzsteigerung ist aufgrund von Preissteigerung der Metalle zurückzuführen. Beim Hauptmetall Nickel ist der Abbau in den letzten 10 Jahren sogar zurückgegangen, obwohl man noch genug Vorkommen in der Hinterhand hat. Allerdings mussten Werke geschlossen werden. Dafür schafft es Nornickel aktuell mit einer enorm hohen Marge diese aktuell guten Zeiten auch abzuschöpfen. So dürfte man sich ein ordentliches Polster für die kommenden Jahre anfressen, in denen man dann doch auch mal in saubere neue Werke investieren muss.

Nornickel Finanzen
Quelle: Aktienfinder.net

Bezogen auf den Free Cashflow ist die Dividende über die letzten 5 Jahre schon ziemlich an ihr Limit gekommen. Die Dividendenrendite ist allerdings auch auf hohem Niveau und langfristig sollte man hier auch als Investor eher darauf aus sein, dass das Unternehmen sein Geld investiert. Im Groben und Ganzen muss man hier aber rein für die Finanzen schon zwei von zwei Punkten geben.

Fair Value

Um auf meinen fairen Wert zu kommen, muss ich nun das künftige Wachstum bestimmen. Hierfür möchte ich vom Branchenwachstum noch einen Abschlag nehmen, der für die künftig notwendigen Investitionen in die veraltete Infrastruktur steht. Ich setzte deswegen 3% an. Als Eigenkapitalkosten setze ich wie immer meine Renditevorstellungen von 10% an und als Fremdkapitalkosten habe ich bei Nornickel 6% ausgemacht. Die Fremdkapitalkosten sind der durchschnittliche Wert der letzten Jahre aus Zinsaufwand im Verhältnis zum verzinsten Fremdkapital. Da ich außerdem nur Kursziele für das ADR gefunden habe, habe ich diesmal auf verschiedene Kursverhältnisse zurückgegriffen, um das Ergebnis zu glätten. Ich lande damit bei einem fairen Wert von 300,16€.

Investmententscheidung

Aufgrund meiner bisherigen Analyse setze ich einen Sicherheitsabschlag von 35% auf den Fair Value an. Dieser ergibt sich aus 5% Abschlag für jeden Minuspunkt in der Analyse. Ziehe ich die 35% vom fairen Wert ab komme ich auf mein Kauflimit von 195,10€. Für meine Verkaufsschwelle ziehe ich die 35% von 150% des fairen Wertes ab, was meine maximale Verkaufsschwelle darstellt. Verkaufen würde ich somit ab 345,19€.

Aktuell befindet sich der Kurs bei 273,44€, weshalb ich meine Aktien aktuell nur halten würde, wenn ich welche hätte. Auf den genauen Preis für die verschiedenen ADRs verzichte ich hier, denn für die prozentuale Über- oder Unterbewertung gilt dort ungefähr das gleiche Verhältnis wie bei der tatsächlichen Aktie.

Nornickel Logo
Quelle: Nornickel

Fazit

Nornickel ist der weltweit führende Produzent von Nickel. Zusätzlich baut das Unternehmen auch andere Metalle wie Palladium und Kupfer ab. Über die Jahre und wahrscheinlich insbesondere durch die staatliche Verwaltung in der Sowjetunion, haben sich hier einige Altlasten angesammelt. Diese Bombe scheint aktuell zu platzen und man muss aufgrund steigenden Drucks durch immer neue Umweltskandale Geld in die Hand nehmen und sich erneuern. Deswegen gibt es hier einen relativ großen Sicherheitsabschlag auf den Fair Value. Während dieser sich noch über dem Kurs befindet, ist das Kauflimit somit weit darunter.

Wie schätzt ihr denn das Risiko bei Nornickel oder Norilsk Nickel ein? Seht ihr das alles nicht so kritisch? Und lasst mich auch gern mal in den Kommentaren wissen, wie ihr insgesamt zu russischen und chinesischen Aktien steht. Seht ihr Investments in autokratischen Ländern ebenfalls als riskanter an? Ich hoffe euch hat die neue Analyse gefallen. Ich probiere jetzt wieder regelmäßiger Content zu liefern. Ansonsten bedanke ich mich wieder immer fürs Reinschauen und sage bis bald!

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