Hallo und herzlich willkommen auf dem Finanzplaneten! Mein Name ist Kai und heute werfen wir einen Blick in die Energiewirtschaft. Genauer gesagt schauen wir uns mit der RWE AG einen der größten deutschen Energieversorger an. Die deutsche Energiebranche hat es momentan erst mit dem Atom- und dann dem Kohleausstieg ja nicht leicht. Genau solche Herausforderungen sind es aber, die Unternehmen eventuell unter ihren Wert an der Börse dotieren lassen. In der folgenden Analyse wollen wir die RWE Aktie mal genau auf diese Möglichkeit hin untersuchen. Wenn du auch wissen willst, ob man hier günstig einsteigen kann, dann wünsche ich dir viel Spaß bei der RWE Aktienanalyse!

Grundlagen

Zuerst schauen wir uns auch bei RWE wieder an wie genau das Geschäftsmodell aussieht und wie sich das Unternehmen entwickelt hat.

Geschäftsmodell

RWE ist Energieversorger, sprich sie erzeugen Strom und speisen diesen in das deutsche Stromnetz ein. Das Geschäftsmodell sieht insbesondere die Stromerzeugung über Atomkraft, Kohle und erneuerbare Energien vor. Zwei dieser Bereiche fallen künftig ja nun weg, deswegen ist es gut, dass RWE zusätzlich relativ hohe Umsatzerlöse aus Energiehandel einspielt. Dazu aber gleich mehr.

Historische Eckdaten

Mit 1898 wurde die Rheinisch-Westfälisches Elektrizitätswerk AG gerade noch so im 19. Jahrhundert in Essen gegründet. An den Initialen sieht man schon, dass es sich hierbei um die heutige RWE AG handelt. Man benannte sich aber erst 1990 offiziell um. Punkt 1900 setzte man in Essen das erste Kraftwerk in Gang. Schnell erwarb man weitere Kraftwerke und drang auch in weitere Bereiche der öffentlichen Infrastruktur vor. Zusätzlich betrieb man mit Betreibern aus anderen Städten des Ruhrgebiets auch immer weiterführende Joint Ventures. Bis zum ersten Weltkrieg geriet RWE dann überwiegend in öffentliche Hand. In den 30er Jahren stieg man zusätzlich stark in die Braunkohlebranche ein.

1952 wurde man nach dem zweiten Weltkrieg erst wieder aus der Kontrolle der Alliierten entlassen und nutzte die Gelegenheit um 1961 auch über Kernkraft Energie zu erzeugen. Außerdem liebäugelte man immer wieder mit dem Erdöl als Energielieferant. Insbesondere während der Wende gab es viel hin und her mit verschiedenen Assets des Unternehmens und letztlich übernahm man auch im Ausland Unternehmen. Unter den ausländischen Unternehmen war auch ein US-Wasserversorger. 2015 wurde die Öl und Gas-Sparte nach Russland verkauft. 2016 gründete man sein Erneuerbare Energien-Geschäft unter dem Namen innogy aus und brachte es an die Börse. 2018 wurde es dann etwas kompliziert. Zwischen RWE und E.ON gab es einen großen Assetdeal. Zusammenfassend kann man sagen, dass E.ON die Anteile an innogy erhalten hat. Im Gegenzug dafür hat RWE sowohl von E.ON als auch von innogy die Erneuerbaren Energien erhalten und in sich vereint. Zusätzlich ist RWE seitdem mit ca. 15% an E.ON beteiligt. Damit wurde RWE zum drittgrößten europäischen Produzenten von nachhaltiger Energie.

Produktanalyse

Nach dieser Einführung wollen wir uns jetzt mal anschauen wie genau sich die Umsatzerlöse aufteilen. Dabei achten wir einmal auf die Produktdiversifikation und zum anderen auf die regionale Verteilung.

Geschäftsgebiete

Der Großteil der Umsatzerlöse von RWE kommt vom Handelsparkett. Hier handelt das Unternehmen mit Strom, Gas, Öl und verschiedenen Zertifikaten. Mit diesem Bereich, der an sich ja relativ diversifiziert ist, werden 72% der Umsatzerlöse generiert. Weitere 14% kommen aus Onshore Wind- und Solaranlagen und zusätzlich kommen noch 8% aus Gas, Biogas und Wasserkraft und 6% aus Kohle und Atomkraft. Offshore-Windanlagen spielen noch 2% ein.

RWE Aktienanalyse
Quelle: Marketscreener.com

Absatzmärkte

Der erzeugte Strom und die Derivate generieren den Umsatz jeweils zu 29% in Deutschland, dem Vereinigten Königreich und dem restlichen Europa als Ganzes. 8% kommen aus den USA und 5% aus dem Rest der Welt.

RWE Aktie Analyse
Quelle: Marketscreener.com

Auswertung

Auf Kontinente betrachtet kommt fast der gesamte Umsatz aus Europa. Deswegen gebe ich keinen Punkt für die regionale Verteilung. Anders sieht es bei den Produkten aus. Die Stromerzeugung von RWE ist stark diversifiziert und der Kohle- und Atomstrom macht auch schon nicht mehr einen großen Anteil aus. So landen wir bei 1 von 2 möglichen Punkten.

Branchenanalyse

Als nächstes schauen wir uns die Branche an in der RWE beheimatet ist. Das ist die Energiebranche. Wir untersuchen hier das Wachstum im Absatzgebiet und wie frei man hier Preise setzen kann.

Attraktivität der Branche

Als Wachstumsprognose habe ich mir den künftigen Energiebedarf in Europa ausgesucht. Auf dieser Grafik seht ihr erstmal den globalen prognostizierten Energieverbrauch. Man sieht hier schon deutliche Steigerungen. Da es sich hier aber auch um sehr lange Zeiträume handelt, ist das jährliche Wachstum zwischen 2025 und 2035 hier gerade mal bei 0,8%.

Energiebedarf

Nun habe ich aber auch noch einen relativ neuen Artikel gefunden, in dem eine Untersuchung unseres Wirtschaftsministeriums ein Wachstum des Strombedarfs von 10% bis 2030 prognostiziert. Das wären jährlich immer etwa 1,2% Wachstum. Der Strombedarf scheint durch die Umstellung auf nachhaltigere Energieressourcen überproportional zum gesamten Energiebedarf zu steigen.

Wettbewerber

Energieversorger gibt es viele. Insbesondere da man Energie und entsprechende Rohstoffe auch am Weltmarkt handeln kann, ist die Konkurrenz hier riesig.

Kunden

Der Großteil der Kunden ist gewerblich, da der Strom bei RWE meist nicht direkt vom Endverbraucher abgenommen wird. RWE handelt hauptsächlich am Weltmarkt mit der produzierten Strommenge und bei nachhaltiger Energie gibt es oft feste Einspeisevergütungen durch den Staat. Da hier aber die Flexibilität beurteilt werden soll, mit der man die Preise festlegen kann, ist der Punkt eher negativ zu sehen.

Zulieferer

Zulieferer sind die Unternehmen die Kraftwerke bauen. Hier dreht sich aktuell natürlich viel um Photovoltaik und Windturbinen. Hier gibt es gar nicht mal so viel Hersteller. Zudem werden die Hersteller meist noch mit Wartungsaufträgen beauftragt, sodass man noch abhängiger ist.

Ersatzprodukte

Ein Ersatzprodukt zu Strom gibt es nicht. Zwar wird probiert immer mehr Strom zu sparen, durch E-Mobilität und Wirtschaftswachstum steigt der Verbrauch wie wir gerade gesehen haben aber trotzdem.

Markteintrittsbarrieren

Der Bau eines Kraftwerks, einer Photovoltaikanlage oder eines Windparks ist jeweils ein riesiges Projekt. Er geht mit technischem und kaufmännischem Knowhow einher und kostet Unmengen an Geld. Im Job prüfe ich mitunter diese Projektfinanzierungen und kürzlich hatte ich eine auf dem Tisch über 120 Mio. €. Das sind für Normalsterbliche und auch fachfremden Unternehmen eigentlich fast unüberwindbare Hürden.

Auswertung

Die vielen Wettbewerber, die diktierten Preise und relativ wenigen Zulieferer sind hier negativ zu sehen. Beim Wachstum will ich mal nicht so sein, da es immerhin überproportional zu gesamtem Energiebedarf wächst. So landen wir dann noch bei 3 von 6 Punkten.

Marktstellung

Nun schauen wir uns an, wie sich RWE in der Branche positioniert hat. Vielleicht schafft man es durch den ein oder anderen Kniff der Konkurrenz davon zu laufen. Zumindest aber sollte man sich was wegen der Energiewende in Deutschland überlegt haben.

Produktentwicklung

Bei RWE muss man hier insbesondere darauf eingehen wie die Energiewende in Deutschland gemeistert wird. Das Unternehmen setzt hier ganz klar auf erneuerbare Energien. So wurde 2018 ja sogar innogy verkauft und im Gegenzug die Erneuerbaren Energien von innogy und E.ON übernommen. So positioniert man sich hier noch stärker. Ich finde das gut, weil zumindest dieser Bereich der Energie nachhaltig ist. Damit meine ich jetzt nicht die Umwelt, sondern das Geschäftsmodell.

Einschließlich 2022 möchte das Unternehmen noch 5 Mrd. € in erneuerbare Energien investieren. Wenn man sich zu Gemüte führt, dass ein Windrad 1-3 Mio. € kostet, sind 5 Mrd. € umgerechnet ca. 1.700 bis 5.000 Windräder. Aber hier wird natürlich auch in andere Projekte investiert werden.

Möglichkeit einzukaufen

Kleinere Unternehmen oder einzelne Projekte sind den wenigen mächtigen Zulieferern hier ziemlich unterlegen. Als großer Energieversorger und damit auch großer Abnehmer an neuen Wind- und Solaranlagen, kann man hier aber auf Augenhöhe verhandeln.

Einflüsse auf das Geschäft

Erst der Atomstrom, dann die Kohlekraft. Als deutscher Energieversorger muss man sich in Deutschland wie ein Spielball der Politik fühlen. Diese politischen Einflüsse resultieren aktuell hauptsächlich aus den Bemühungen die deutsche Klimabilanz zu verbessern. Die Umstellung war zwar schwierig, aber künftig könnten Subventionen oder höhere Einspeisevergütungen dabei helfen, mit dem neuen nachhaltigen Geschäftsmodell noch besser Kasse zu machen.

Marketing

Und wo wir gerade bei Einspeisevergütung sind. Diese wird für unrentable nachhaltige Energieprojekte ja staatlich festgelegt, damit sich der Bau dieser Anlagen trotzdem rechnet. Insofern gedanklich ein Nullsummenspiel aus dieser Sparte, dafür hat man auch keinen Marketingaufwand. Der aktuelle Zeitgeist befürwortet ja sogar noch die grünen Projekte, weswegen sich der eigene Ruf allein durch die Durchführung sogar noch bessern dürfte.

Wachstumsmöglichkeiten

Durch das langfristige Ziel in beinahe jedem Land früher oder später klimaneutral zu werden, kann sich RWE eigentlich sicher sein weiter Abnehmer zu finden und gefördert zu werden. Zusätzlich kommt der immer weiter steigende Energiebedarf der Weltbevölkerung. Insbesondere nach Strom wächst der Bedarf. Man verbraucht nicht nur mehr Energie, sondern ja auch teilweise plötzlich Strom, wenn man die alte Ölheizung oder den Verbrenner austauscht.

Unternehmensführung

CEO von RWE ist seit Mai diesen Jahres Dr. Markus Krebber. Für mich ist sein Lebenslauf relativ spannend, da ich lustiger Weise bis jetzt den gleichen Lebenslauf habe. Nach seiner Ausbildung zum Bankkaufmann studierte er nämlich in Duisburg an der gleichen Uni wie ich Wirtschaftswissenschaften. Anders als ich machte er aber auch einen Auslandsaufenthalt in Pennsylvania an der Indiana University und hatte danach einen MBA in der Tasche. Wieder in Deutschland wurde er Unternehmensberater bei McKinsey. Mein Weg ging dann in die Wirtschaftsprüfung, was aber ja nicht gänzlich verschieden ist. Während er noch bei McKinsey arbeitete und dann zur Commerzbank in den Finanzbereich wechselte, promovierte er nebenberuflich an der Humboldt-Universität in Berlin beim Institut für Bank-, Börsen- und Versicherungswesen. Vor seiner Tätigkeit als CEO war er schon CFO im RWE-Konzern.

Ich würde sagen, dann weiß ich doch jetzt was zu tun ist, ich mache jetzt einfach noch nebenbei meinen Master und promoviere und dann geht’s ab in den DAX-Vorstand für mich.

Gesetzliche Rahmenbedingungen

Wenig Branchen sind so stark reguliert wie die Energieversorger. Das ist auch richtig so, denn eine ständige ausreichende Energieversorgung muss gewährleistet sein und Kraftwerke müssen immer höchsten Energiestandards entsprechen. Im Bereich der erneuerbaren Energien ist man momentan aber insbesondere von der Höhe der Einspeisevergütung oder sonstigen Subventionen abhängig. Die Bereiche, die sich von allein rentieren, laufen dagegen Gefahr aus Klimagesichtspunkten eingeschränkt zu werden.

Auswertung

Vor ein paar Jahren hätte es hier noch deutlich mehr Punkte Abzug gegeben. Jetzt, da der Anteil Atom- und Kohlestrom am Umsatz schon marginal ist, kann man viele Punkte aber wieder positiv sehen. Nichtsdestotrotz bleibt der starre gesetzliche Rahmen, in dem man sich bewegt. Aus diesem Grund gibt es 6 von 7 möglichen Punkten.

Unternehmensbewertung

Nun schauen wir mal wieder was die üblichen Finanzkennzahlen innerhalb der letzten Jahre an. Danach werfen wir alles in die Bewertungsmodelle und berechnen unseren Fair Value.

Finanzkennzahlen 5-Jahres-Durchschnitt

  • Operative Nettobetriebsvermögen -4,6%
  • Umsatz -18,4%
  • Operativer Gewinn n/a
  • Operative Marge -5,6%
  • Free Cash Flow +34,9%
  • Operativer CF +4,4%
  • Eigenkapitalquote 52,6%
  • Fremdkapitalkosten -2,3%
  • Dividendenwachstum n/a
  • Dividendenrendite 2,0% (aktuell 2,5%)
  • Ausschüttung des FCF n/a
  • Übergewinn n/a
  • Kurs-Buchwert-Verhältnis 1,25x
RWE Umsatz
Quelle: Aktienfinder.net

Erläuterung der Zahlen

Wie ihr vor allem auf der Grafik vom Aktienfinder sehen konntet, gab es einen massiven Umsatzeinbruch in 2018. Von seiner Beschaffenheit her konnte man sich aber ja schon denken, dass das auf eine Ausweisänderung zurückzuführen ist. Und so ist es auch. Hatte man vorher die Trading Umsatzerlöse und Aufwendungen separat aufgeführt, so sind sie seit 2018 direkt als Nettoerlöse in der Gewinn- und Verlustrechnung enthalten. Diese Veränderung von – 18% können wir also in die Tonne hauen. Allerdings trifft das unterm sprichwörtlichen Strich ja nicht den operativen Gewinn. Auch dieser hat sich schlecht entwickelt und ist aktuell sogar negativ. Sicherlich ist das mitunter auf die hohen aktuellen Projektkosten zurückzuführen und das bereinigte Ergebnis ist auch positiv, nichtsdestotrotz, fühle ich mich damit so gar nicht wohl. Die Kosten, die da sind, kann man nun mal nicht wegignorieren.

RWE Cashflow
Quelle: Aktienfinder.net

Diese negativen Zahlen haben auch zur Folge, dass viele Kennzahlen oder Veränderungen gar nicht berechenbar sind. Auch mit dem Cashflow kann man nicht viel anfangen, da er über die Jahre so extrem schwankt. Immerhin scheint das KBV auch relativ günstig zu sein. So gibt es von mir aber keine Punkte in der Finanzanalyse.

Fair Value

Seit der Ausweisänderung der Umsatzerlöse gibt es aber wieder Steigerungen. Deswegen möchte ich hier als langfristiges Wachstum wenigstens die 1,2% Branchenwachstum ansetzen. Als Eigenkapitalkosten möchte ich meine eigene Renditevorstellung von 10% ansetzen und als Fremdkapitalkosten konnte ich knackige 5,5% ausmachen. Die Zinsen sind für das Unternehmen mitunter so hoch, da die Anleihen schon teilweise nicht mehr im Investment Grade eingestuft wurden. Das ist auch für sich schon ein Warnsignal. Glätte ich meine Ergebnisse mit dem durchschnittlichen Kursziel der Analysten, so komme ich auf einen fairen Wert von 22,67€.

Chancen und Risiken

Die Chancen von RWE liegen ganz klar in den erneuerbaren Energien. Hier spezialisiert man sich aktuell immer mehr und kann einer der großen Vorreiter werden, während andere Unternehmen diesen schwierigen Wandel noch meistern müssen. RWE ist schon voll dabei.

Das wirft allerdings auch seine Schatten voraus. Die Cashflows sind im Durchschnitt sehr niedrig und das operative Ergebnis ist durch Projektkosten so stark gebeutelt, dass man im Geschäftsbericht nur das bereinigte Ergebnis ausweist. Ja, das bringt zwar bessere Vergleichbarkeit aber für mich kein Vertrauen. Auch die Ratingagenturen sehen das Unternehmen momentan wohl eher kritisch. So sind langfristige Anleihen teilweise schon nicht mal mehr im Investment Grade. Also im Treasury von RWE geht’s momentan sicherlich heiß her.

Investmententscheidung

Im Rahmen dieser Analyse habe ich für RWE sieben Punkte abgezogen. Diese münze ich nun in einer Sicherheitsabschlag von 35% um. Diesen ziehe ich als erstes vom fairen Wert ab, um auf mein Kauflimit zu kommen. Hier lande ich somit bei 14,74€. Die Verkaufsschwelle ist mit 35% Abzug ausgehend von 150% des fairen Wertes als maximalen Wert noch bei 115% des Fair Value. Nominal sind das 26,07€.

Der faire Wert nach Buchwert wäre bei RWE aktuell bei ca. 25€. Wenn man das Unternehmen unbedingt kaufen möchte, dann würde ich bis zu diesem Preis gehen. Die diskontierten Ertragswerte des Unternehmens werfen aber noch ein schlechteres Bild auf RWE. Meine Berechnungen bestrafen ja insbesondere hohe Refinanzierungskosten sowie niedrige operative Ergebnisse und beides ist bei RWE verbesserungsdürftig. Der momentane Kurs von rd. 31€ ist für mich hier viel zu teuer und, wenn ich Aktien hätte, würde ich sie auf jeden Fall abstoßen.

RWE Logo

Fazit

Soweit meine Meinung zu RWE. Auch dieser Versorger leidet aktuell unter der Umstellung des Geschäftsmodell. Insgesamt aktuell eine kritische Branche. Als Kreditanalyst bei einer Wirtschaftsprüfung bekommen wir immer risikoorientierte Stichproben zu prüfen und die Energieversorgerbranche ist hier schon wirklich relativ häufig dabei. Auch die Ratingagenturen sehen hier ja nicht mehr uneingeschränkt grünes Licht für die Anleihen. Als Aktionär muss man sich immer noch bewusst sein, dass man ja sogar noch nachrangig zu den Anleihen bedient wird, falls das Unternehmen Konkurs gehen sollte. Bei RWE sieht es momentan zwar nicht danach aus, die Ertragschancen sehe ich jetzt aber auch nicht so stark, dass ich hier unbedingt einsteigen möchte.

Aber wie ist denn eure Meinung zu RWE? Seid ihr hier investiert? Wenn jemand von euch investiert ist, dann schreibt mir doch gern mal eure Meinung zum Unternehmen in die Kommentare und auch, warum ihr investiert habt? Mich catcht hier gerade so gar nichts aber vielleicht habt ihr ja einen guten Punkt, der mich überzeugt. Ansonsten bedanke ich mich wie immer fürs Reinschauen und sage bis bald!

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